根據(jù)披露的機構調研信息，7月31日，長城基金對上市公司樂鑫科技進行了調研。

從市場表現(xiàn)來看，樂鑫科技近一周股價下跌6.88%，近一個月下跌9.24%。

(資料圖)

基金市場數(shù)據(jù)顯示，長城基金成立于2001年12月27日，截至目前，其管理資產規(guī)模為2797.41億元，管理基金數(shù)174個，旗下基金經(jīng)理共30位。旗下最近一年表現(xiàn)最佳的基金產品為長城改革紅利混合（001255），近一年收益錄得4.7%。

長城基金在管規(guī)模前十大產品業(yè)績表現(xiàn)如下所示：

（數(shù)據(jù)來源：同花順（300033）iFinD）

附調研內容：

交流的主要問題及答復：

由于公司2023年半年度報告已披露，以下討論內容涉及的財務數(shù)據(jù)圍繞半年度報告展開，報告披露前未就非公開信息展開討論。

1.1公司介紹樂鑫是一家專注于物聯(lián)網(wǎng)芯片設計的公司，我們的產品戰(zhàn)略著重于處理和連接能力。在人工智能和物聯(lián)網(wǎng)融合的時代，我們提供AIoT芯片及相應的軟件應用方案，面向全球銷售，為數(shù)億用戶提供穩(wěn)定安全的無線連接產品。公司最初以Wi-Fi技術為基礎，目前在Wi-Fi MCU領域全球市場份額居首位。我們擁有自主研發(fā)的Wi-Fi4和Wi-Fi6協(xié)議棧技術，并且在Wi-Fi技術之外，還擴展了藍牙、Thread和Zigbee等無線協(xié)議技術。自2018年起，公司成立了RISC-V團隊，并于2020年底推出了基于RISC-V開源指令集自研MCU架構的ESP32-C3芯片。此后，所有新產品的MCU架構都基于我們自主研發(fā)的RISC-V指令集，并進一步增強了內核的計算能力。樂鑫提供通用芯片，廣泛應用于各個領域。目前，我們的主要訂單來自智能家居和消費電子市場。

隨著其他行業(yè)的數(shù)字化進程不斷推進，我們看到越來越多的新客戶來自工業(yè)控制、智慧農業(yè)、健康醫(yī)療、能源管理、車聯(lián)網(wǎng)、教育等各個領域。幾乎所有需要用電的設備都可以應用智能化技術。

公司的目標是通過統(tǒng)一的開發(fā)管理平臺支持所有產品線，實現(xiàn)物聯(lián)網(wǎng)芯片的軟硬件一體化。我們自主研發(fā)了底層操作系統(tǒng)ESP-IDF，這是一個包含操作系統(tǒng)的軟件開發(fā)框架平臺，并提供了編譯器等工具鏈。在此基礎上，我們提供各類軟硬件結合的應用方案，例如語音喚醒與控制、人臉識別、智能屏等人機交互應用。此外，我們還提供一系列物聯(lián)網(wǎng)服務，如云平臺連接、Matter接入等。物聯(lián)網(wǎng)的終端設備和云端平臺同樣重要，因此我們?yōu)榭蛻籼峁┮徽臼浇鉀Q方案，包括芯片、模組、應用軟件方案、云連接和APP等，供客戶按需選擇。我們的客戶群體包括終端品牌商、OEM/ODM工廠、模組廠商、方案商以及個人創(chuàng)客。我們的客戶群體遍布全球各地，無論開發(fā)者身在何處，我們都能為其提供支持。自2019年公司上市以來，團隊的研發(fā)成果不斷加速，新產品不斷推出，產品矩陣更加豐富。每款產品都針對性地滿足新的細分需求，與之前的產品不存在后續(xù)替代關系。隨著時間的推移，新產品逐漸獲得客戶認可，為我們帶來了更多商業(yè)機會。

樂鑫采用B2D2B的商業(yè)模式，非常重視與開發(fā)者社群的交流，傾聽他們的意見和反饋，并提供所需的技術文檔和代碼支持。開發(fā)者社群形成了獨特的文化和信息交流渠道，他們對公司產品的認可將成為重要的口碑傳播力量。開發(fā)者也表現(xiàn)出較高的意愿將樂鑫產品引入自己所在公司的產品開發(fā)項目，為公司帶來新的商機。在GitHub開源代碼托管平臺上，有超過90,000個關于樂鑫產品的開源項目；CSDN技術博客每天都有新增的樂鑫產品技術文章；YouTube、B站等視頻平臺上涌現(xiàn)出許多開發(fā)者制作的樂鑫產品開發(fā)教程和應用展示視頻。以YouTube為例，與ESP32相關的視頻播放量最高達到390萬次，據(jù)此估計樂鑫產品至少影響到百萬級的開發(fā)者。我們還觀察到一些用戶基于公司產品開設了付費教學課程，大學教師開始將樂鑫產品的使用教學引入課堂。市場上有大量開發(fā)者自發(fā)撰寫的關于如何使用樂鑫產品的書籍，涵蓋十多種語言。在2022年，公司官方首次出版了一本名為《ESP32-C3物聯(lián)網(wǎng)工程開發(fā)實戰(zhàn)》的書籍，榮登京東排行榜網(wǎng)絡通信類別第二的位置。目前國內出版社已經(jīng)進行了三次印刷，并已發(fā)行面向全球開發(fā)者的英文版圖書。從英文書籍用戶分布情況來看，公司活躍開發(fā)者群體遍布全球除中國大陸以外的162個國家和地區(qū)。

在2022年，我們成功舉辦了首屆樂鑫全球開發(fā)者大會，其中有30場主題涵蓋了軟件方面的內容。軟件在物聯(lián)網(wǎng)芯片行業(yè)中扮演著重要的角色。據(jù)統(tǒng)計，全球有超過7萬人觀看了相關視頻。今年，我們將舉辦第二屆開發(fā)者大會，并開放嘉賓主題演講的自薦通道，以拓寬嘉賓范圍。預計今年會有更多的開發(fā)者參與到這一活動中來。

隨著AIGC技術的發(fā)展，公司也正在布局相關AI產品應用，以加速行業(yè)智能化發(fā)展，進一步推進樂鑫產品的使用體驗。例如，ESP-BOX是一個高度集成的ESP32-S3開發(fā)板，結合當前熱門的ChatGPT技術，可以展示人工智能交互功能。已經(jīng)有開發(fā)者在B站上發(fā)布了視頻演示應用。在喜歡機器人文化的市場，例如日本市場，已經(jīng)開始展示ChatGPT對話的原型機。作為較新的產品線之一，ESP32-S3具備人工智能功能和更多的人機交互應用，面向高性能市場，預計在2023年將取得不錯的業(yè)績表現(xiàn)。

總結來看，樂鑫的核心競爭力可以歸納為以下四個方面：芯片、系統(tǒng)、軟件和生態(tài)。這些要素相互依賴、相互促進。卓越的芯片設計能力和系統(tǒng)級開發(fā)平臺確保了軟硬件一體化的開發(fā)體驗，豐富的軟件應用方案可供參考，開放的文檔資源促進了繁榮的開發(fā)者生態(tài)交流，并為公司進一步優(yōu)化軟硬件設計提供了反饋。

1.2半年報業(yè)績解讀公司2023年上半年營業(yè)收入同比增長8.7%，毛利額同比增長10.4%，綜合毛利率達到40.85%，其中芯片毛利率為47.5%，模組毛利率為37.5%。在整個營業(yè)收入的構成中，芯片業(yè)務收入同比增長18.3%，模組業(yè)務收入同比增長3.6%，直接境外收入同比下降25.73%，國內業(yè)務同比增長32.3%。2023年上半年，樂鑫前五大客戶集中度略有提升，其中境內大客戶購買量顯著增長，海外直接客戶有所下降。樂鑫的存貨結構健康，自Q1降至正常范圍后，繼續(xù)優(yōu)化下降至目前的3.5億水平。報告期內銷售費用同比增長30.4%，主要源于薪酬、廣告宣傳費和特許使用權費用的增加。公司的特許使用權與銷售密切關聯(lián)，隨銷售增長而增加。全面放開后，公司增加了業(yè)務推廣活動，助力營收增長。

管理費用同比增長7.4%。研發(fā)費用同比增長16.88%，剔除股份支付影響后的研發(fā)費用同比增長12.9%。公司將進一步控制研發(fā)費用的投入，在全公司范圍內持續(xù)推廣AI工具應用以提升效率。研發(fā)費用增長，一是因為今年有多款芯片在MPW階段，涉及到的直接投入的投片費有所增長，二是員工薪資有所增長。

公司當下的策略和目標是：在不利大環(huán)境下，爭取跑贏競品，收入穩(wěn)定增長，繼續(xù)維持40%的綜合毛利率目標。

2問答環(huán)節(jié)

問：美元升值對公司業(yè)績影響如何？

答：公司的產品形態(tài)主要為芯片和模組。芯片中以美元計價的成本會偏高，而銷售端以人民幣定價為主，因此美元升值會導致芯片的毛利率略有向下；模組中以人民幣計價的成本較高，而幾乎一半的模組銷售收入是以美元定價，因此美元升值對于模組毛利率的影響是略微正向有利一些。綜合影響后，公司整體毛利率仍達到40%的目標。

問：庫存水平較上季度有所下降，主要是何原因？下半年庫存水平是否會進一步下降？

答：庫存下降，一是由于整體經(jīng)濟穩(wěn)步變好，二是目前產能比較充足，公司不必大量增加備貨；下半年預期將繼續(xù)向好。

問：公司庫存的目標水位大概是多少？

答：公司產品均為通用型，供貨時間很長，沒有減值壓力，目前庫存已經(jīng)到比較健康的水位了。截止2023年6月底，公司庫存為3.5億，其中1.7億為原材料。通常公司備至少三個月的安全庫存，而實際庫存一般會超過該目標。

問：目前訂單可見度如何？

答：一個月左右，與幾個月前相比沒有顯著變化。客戶在下單方面比較保守，以短期訂單為主。

問：從同業(yè)競爭來看，國內有些同業(yè)的價格較低，樂鑫如何看待國內競爭情況？

答：公司的綜合毛利率長期穩(wěn)定在40%左右，芯片毛利率接近50%。

首先，公司產品品質穩(wěn)定，開發(fā)便捷，客戶認可度較高。其次，其實競爭一直存在，國內同業(yè)目前主要圍繞同質化的應用市場，而公司軟件的多樣性可以有差異化表現(xiàn)。公司產品基于優(yōu)秀的品質表現(xiàn)和穩(wěn)定的軟件性能，即可維持40%以上的綜合毛利率，以支撐持續(xù)的研發(fā)投入。

有持續(xù)的自研投入，才能再推出差異化的產品和服務，擺脫同質化競爭，形成正向循環(huán)。

問：樂鑫自研RISC-V內核，有何競爭優(yōu)勢？

答：樂鑫選擇自研RISC-V內核，是由公司文化驅動，這幫助我們培養(yǎng)了一支專業(yè)的技術團隊。公司自研RISC-V的內核IP，不僅能降低成本，還保障了公司業(yè)務的可持續(xù)性。由于公司自己開發(fā)了軟件操作系統(tǒng)，軟件層是由公司自己掌控，公司可以使用統(tǒng)一的開發(fā)環(huán)境來支持不同內核的產品線。用戶只是在上層調用軟件API接口，因此對底層內核是什么的感知是很微弱的。此外，擁有核心自研IP賦予公司對于產品的深度know-how，可以打造有差異化的產品，也讓公司可以自己從底層解決任何客戶的問題，為客戶提供更好的技術服務。

問：樂鑫如何判斷開發(fā)者社群的影響？

答：我們能看到有挺多客戶甚至包括一些大客戶因為開發(fā)者社群的口碑傳播而做出開發(fā)選型決策，因此我們認為開發(fā)者社群的影響力是非常重要的，公司也會在社群維護上進行投入以影響潛在客戶，比如全球開發(fā)者大會、開發(fā)者沙龍活動等。正是得益于公司特殊的B2D2B(Business to Developer to Business)商業(yè)模式，公司業(yè)績即使在今年的大環(huán)境下依然逆勢增長。

問：樂鑫的競爭優(yōu)勢是什么？

答：樂鑫的整體優(yōu)勢在于我們提供了更完整的解決方案和更優(yōu)的品質，物有所值才能更好地吸引客戶。

問：公司客戶目前集中度較高，公司對客戶開拓的考慮是怎樣的，未來是奉行大客戶戰(zhàn)略，還是會面向更多的中小企業(yè)？

答：物聯(lián)網(wǎng)市場存在兩個趨勢，一是會有新產業(yè)（300832）進入，強者會從中勝出并壯大；二是現(xiàn)有開發(fā)者群體仍在不斷擴大，長尾群體仍是物聯(lián)網(wǎng)市場的一大特點。公司會根據(jù)市場本身的變化做出調整。

問：想了解公司今年年初推出的產品線ESP32-P4的定位、目標？

答：目前公司新發(fā)布的SoC ESP32-P4，主要提升了處理性能，尤其在算力方面。ESP32-P4主要是應對更高性能要求的市場研發(fā)的產品，搭載公司自研的RISC-V雙核處理器，CPU的速度比ESP32更快，時鐘頻率高達400MHz，含先進的存儲子系統(tǒng)以及高速外設，專為對安全性有較高要求的高性能應用而設計，對公司來說是一款具有里程碑意義的產品。其中，ESP32-P4集成了各種媒體編碼協(xié)議的硬件加速器，以及用于圖像處理和視頻流傳輸?shù)膲嚎s協(xié)議，包括H.264編碼支持。該款產品可滿足多IO、HMI和AIoT應用的高性能計算需求，去往需要結合攝像頭、屏幕及AI處理的應用場景。未來我們仍將圍繞“處理”方向增加更多投入。從我們開發(fā)者社群的反饋來看，其實ESP32-S3已可以實現(xiàn)這樣的應用，但從商業(yè)角度考慮，ESP32-P4可滿足更大屏幕及更高分辨率的市場需求。未來如果客戶需要聯(lián)網(wǎng)功能，可選擇搭配ESP32-C3或ESP32-C5使用。

問：公司未來的主要投入方向包括哪些方面？

答：現(xiàn)下邊緣AI是一個很重要的領域，公司將持續(xù)投入在處理器、AI指令和算法等方面。公司產品已具備語音識別和圖像處理等功能。

目前邊緣AI的應用場景主要基于語音方案，而公司今年新發(fā)布的ESP32-P4產品線已經(jīng)在視頻處理能力方面進行了優(yōu)化，未來公司將進一步加強這方面的投入。

問：董事長致辭中提到了ESP32-S3實現(xiàn)了將open AI和物聯(lián)網(wǎng)設備結合，開啟了無限可能的大門，能否詳細展開介紹該產品的應用和優(yōu)勢？

答：ESP32-S3早期產品就具備語音識別的功能，并能與眾多云平臺對接，如今只是在此基礎上增加了與open AI的API結合，使其與人交互時更加智能。例如，公司基于ESP32-S3的語音開發(fā)套件ESPBOX可集成ChatGPT，使用OpenAI的語音轉文字模型Whisper和聊天API，實現(xiàn)一個高效的在線AI語音聊天機器人，并支持上百種輸入語言，可應用于智能家居中控、智能網(wǎng)關等場景。

問：大模型帶來了新的行業(yè)趨勢，是否可以從產業(yè)趨勢的角度展望ChatGPT類工具以及大模型會給我們帶來什么發(fā)展機遇？

答：大模型和AI技術在IoT領域具有革命性的應用，它們更接近于實現(xiàn)真正的智能化，使得物聯(lián)網(wǎng)設備在控制和理解方面變得更加人性化。此外，開源的大模型使得眾多開發(fā)者可以開始進行各類應用的開發(fā)與推廣，加速AI技術在物聯(lián)網(wǎng)領域的應用。我們相信，在不久的將來，我們將會看到大量的創(chuàng)新應用涌現(xiàn)。

問：樂鑫對于下半年的展望是什么？對于明年有何展望？

答：宏觀經(jīng)濟形勢較難評估，各個國家的復蘇情況不盡相同。但我們的客戶所在行業(yè)較為分散，可以幫助公司平滑風險。目前來看，下游應用市場處于緩慢復蘇中，公司業(yè)務仍呈現(xiàn)穩(wěn)步增長的趨勢。公司次新產品ESP32-S3、ESP32-C3和ESP32-C2的收入今年增速較快，后續(xù)也將推出更多新品，豐富產品矩陣，帶動公司業(yè)績;

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